伦铜刷新历史新高，内外同频上涨！

研报正文

9月7日晚间，LME铜价一举突破每吨14527.5美元，刷新了今年1月创下的历史纪录。

今天早上，沪铜主力合约也高开拉升，一度突破11万元/吨关口，主力资金净流入近18亿元(截至早晨10点20分)——内外盘的强势保持同频。

那么铜价为什么能一路走高?

金十数据昨天的消息给出了一部分答案：全球最大产铜国智利，8月铜出口额跌到46.2亿美元，环比下降14%，是2025年7月以来的最低;而8月铜均价比去年同期高出40%还多——价格大涨，出口反而缩水，说明智利的矿山可能真遇上了麻烦——占全球铜矿产量四分之一的国家一出状况，本就偏紧的全球供应就更紧了。

其实，把这轮行情的拆开看，铜大涨的几个核心因素：离不开“供应偏紧”、“需求有托底”、“库存低位去化”这三件事。

【供应：三条线都在收紧】

(1)先说矿端，这是眼下最紧的一条线。

国内原料高度依赖海外，货源集中在智利和秘鲁，很多矿山常年开采，资源越挖越少，同样的人力和设备投进去，出矿的数量和品位却在逐年下滑。短期又赶上智利的冬季风暴：7、8月暴雨、大雪和强风轮番上阵，矿山生产被打乱，港口也隔三差五停摆。

且不止是智利，全球的铜矿产量同比也在下降——根据ICSG的数据显示，今年上半年全球铜矿产量同比下降1.1%，Codelco、Freeport这些巨头都是两位数下滑，摩根士丹利已把全年增产预期下调到"基本持平或微降"，也就是说，今年全球铜矿产量可能出现2017年以来的首次年度下降(参考资料：雪球、财联社)。矿是冶炼的源头，眼下矿端吃紧，对于精炼铜的影响早晚也会逐步传导下来。

从另一个角度，加工费TC是最直观的温度计，也能反应上面的这个问题：矿多时冶炼厂有议价权，TC走高;矿一紧，TC就往下掉。目前进口铜精矿现货TC已跌到-200美元/吨附近，冶炼亏损扩大到接近6000元/吨，亏着钱炼矿、原料又紧，国内炼厂很难单方面提产量;

(图片来源：SMM、同花顺Ifind、国泰君安期货研究)

再考虑厄尔尼诺还在发酵，南美矿端紧张的局面短期恐怕难以缓解。

(2)再看再生铜这条线，卡脖子的还是税票。

根据SMM的调研显示，“反向开票”落地后，含税货源的票点从年初的9%左右一路涨到11.5%以上，含税再生铜原料的价格一度倒挂电解铜现货。

国内废铜回收上游大多是中小商户，开不出票，下游工厂又需要发票抵扣进项，行业只能靠"反向开票"兜底，可自然人开票有年度额度上限，流程繁琐、交易周期拉长，成本层层加码，造成再生铜的供应释放受阻。

简单说，市场不缺废铜实物，缺的是能合规进场、顺畅流通的含税货源，因此再生铜一时半会可能也难填上矿端的缺口。

(3)第三条线在非洲。

非洲不少产铜地区用湿法炼铜，生产需要大量硫酸，而制酸的硫磺高度依赖中东进口。眼下中东地缘冲突反复、霍尔木兹海峡通航效率偏低，硫磺进口成本居高不下，刚果(金)、赞比亚的湿法冶炼厂现金流承压，中小湿法矿的减产预期还在升温(参考资料:国泰君安期货研究所)。

另一边，厄尔尼诺还可能让非洲持续干旱——当地电力大量依靠水电，水库蓄水不足、频繁限电，会进一步压制冶炼产能。

总结下来看，一边南美洪涝、一边非洲干旱，再叠加上原料问题，全球铜供应受到的约束是多方面的。

【需求：长逻辑没变，短期现货有支撑】

需求这边，长逻辑其实一直没变：新能源、电网这些新产业是铜的长期饭票，这两年AI数据中心和配套电网建设又添了一把火，托底铜价。短期看，下游对价格敏感，铜价一回落，往往低位成交会同步增加，承接一直不算差。

【库存：低位去化】

库存数据也在印证紧平衡。

当前，全球铜总库存边际回落，截至9月3日约105.65万吨;LME铜库存23.42万吨，9月4日注销仓单比例高达51.48%——贸易商似乎更愿意把货放到现货市场流通，而不是躺在交易所仓库里。

国内更明显——社会库存降到8.89万吨，过去一周去了2万多吨，现货升水维持290元/吨(资料来源：国泰君安期货研究所)。

(资料来源：SMM，同花顺iFinD国泰君安期货研究所)

库存低、现货紧，资金讲多头故事也就有了底气。

【风险：关税悬而未决，近月博弈激烈】

近期的铜有两个需要着重关注的风险项：

一个是美国铜关税，这个老逻辑一直悬而未决：政策还停在总统决策的窗口期，由于市场在押注加征，今年已有几十万吨铜被抢运到美国，COMEX和LME的价差均值维持在300美元/吨左右。倘若后续一旦政策最终不加征，前期积累的预期就会动摇，可能会给铜带来较大的冲击。

另一个在近月合约上：沪铜仓单已降到2.3万吨附近，且还在逐日回落，09合约持仓库存比例偏高，交割层面的博弈或比较激烈，短期波动可能放大，投资者朋友要多一分谨慎。

(图片来源：上海期货交易所仓单日报)

截稿时间：2026年9月8日 11:11

国泰君安期货市场分析师 张驰宁 Z0020302

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