产业层面反响一般比较悲观 带动豆油期货近月下跌

一、基差趋势的核心定量：库存周期的强弱

去库周期+偏低库存水平：基差趋势变大

累库周期+偏高库存水平：基差趋势变小

其他库存周期状态;基差维持合理区间

库存是供需能量的对比变化，在累库周期中，尤其在偏高库存水平的累库，产业层面反响一般比较悲观，现货往往呈现颓势，带动期货近月下跌，近端和远端价差(基差)容易走弱;反之，在去库周期且库存水平较低时，现货往往更具强势，拉动近月走强，基差容易走扩，这就是期现价差趋势决定的核心逻辑之一。

原则上说，累库阶段，对应基差趋势走弱;去库阶段，对应基差趋势走强。考虑到价格有相对确定性的底部(一般在行业成本下方附近)，价格顶部存在不确定，因而在期货或现货价格在底部时，基差下方空间波动是有限的，而在期货或现货价格很高时，基差高度理论上是难以确定的，存在较大波动可能性，从长远来看，基差总存在回归合理区域的均力。

从可得数据来看，豆油库存大致经历了2015-2018和2019-2021两轮库存周期：

1、2015-2018属于豆油大累库周期，基差总体维持一个下行方向。由于经历了2010-2015年的长期下跌后，此阶段豆油价格的处在底部区域，豆油基差总体处在一个大区间整理(-200，400)，其中，2015年和2018年属于本轮累库大周期里面的低库存水平和高库存水平，基差也随之表现为偏强运行(-200到400)和偏弱运行(400到-200);

2、2019-2021属于去库周期，豆油基差趋势总体维持一个扩张格局。其中，2018/2019年库存水平较高，且豆油价格依然处在底部区域，豆油基差大体维持负基差，2020/2021年属于低库存水平，基差表现出强势上涨，从-200拔涨至最高1200左右，接近2009年的高基差水平。

3、截至2022年2月份，中国豆油港口库存水平仍处在近20年来的偏低状态(约70万吨左右)，这意味着豆油高基差状态可能或维持，但考虑到自2018年四季度以来至今，本轮去库周期已经超过了3年时间跨度，按照农作物天气变化、库存周期轮动的时间测算，2022年为第四个年份，可能面临豆油库存大周期由去库向累库转变，即：豆油基差趋势上面临拐头下行的可能性。

二、如何把握豆油价差波动节奏?

作为市场较为成熟的品种，豆油基差和价格波动方向基本一致，回顾本轮基差趋势上涨的历史，豆油价差大致可划分几个阶段：

1、2019年8月—2020年2月，豆油基差随着豆油价格上涨而上行，从-200附近涨至接近600一线;本轮阶段主要跨度Y2001合约。

2、2020年2月-2020年6月，豆油基差回落收窄调整阶段，最大调整接近400点，此期间伴随了新冠疫情的冲击，此阶段属于Y2005合约阶段。

3、2020年7月-2021年4月，豆油基差大幅上行阶段，最高点超过了1200元，现货主导大上涨，跨越了Y2101-2105两个合约

4、2021年4月-2021年8月，豆油基差大幅回落阶段，从最高1200元至最低338元，波幅超过70%，Y2109主导现货。

5、2021年8月-至今，豆油基差反弹阶段，最高至1108元，未有超过前高，尤其在现货和期货价格双双创新高的背景下，此或表明，豆油基差和豆油价格上涨出现了背离;本阶段已经跨越了Y2201合约。

由此可见，豆油基差或波动节奏基本遵循着1-2主力合约的时间窗口，如果说Y2201合约主导着豆油基差的反弹，那么Y2205-2209合约时间窗口可能影响着豆油基差高位整理偏弱,即：2022年豆油基差策略总体要从做扩向收敛转变。

此外，从库存角度看，2021年四季度港口豆油库存第一波累库的高点大概在80-85万吨附近，因而一旦库存再次累库达到90-100万吨水平时候，可能意味着豆油大库存周期正式进入累库周期阶段，此也是豆油基差的趋势性走弱的确认信号。

三、豆油价格展望

1、阶段性看：

当前，豆油现货和近月价差在570上方，豆油现货和主力价差为800上方，至2022年1月底，Y2205-Y2209价差为260元，Y2209-Y2301价差为194元，以Y2205合约为基准测算持仓成本在123元，较大幅度低于现货和期货价差和期货近远月合约价差，此表明豆油远期仍具有无风险套利机会，即：豆油依然处在牛市做多区域，仍具备上涨动能。

2、趋势上看：

豆油大去库周期已经超过3年的时间，2022年下半年面临周期扭转(当前需要二次下探来验证)，基差上涨趋势也面临终结，基差千元大关上方可能是本轮基差上行的头部区域;与此同时，截至2022年上半年，豆油价格也从疫情以来上涨达到了2年水平，从“2020年做多进攻-2021年高位大波动防御-2022年专空”逻辑来看，2022年可能是本轮牛市的临界时间窗口，留意2205合约过后的拐点信号。若如此，豆油价格的本次再上涨可能是行情上涨的下半程，本阶段适合做正向基差从走扩向收敛转变。

3、技术上看：

美豆2021年5月-11月长达半年的调整已经结束，并在此展开上行，按照对称法则，本轮上涨可能亦有半年左右的时间至5月前后;从技术分析空间看，本轮美豆上涨目标或至少打破前高1556.5美元的位置，并可能触摸历史康波高点1730可能性，包括豆油在内的豆系商品大概率跟随之，即：豆油2022年上半年可能完成最后一涨。

（来源：安粮期货）