市场将持续受到扰动 燃料油或维持剧烈震荡

研报正文

市场分析：

上周原油价格呈现弱势回调走势，虽然美元指数走强的压力有所缓和，但市场阻力因素依然存在。具体来看，在单边价格回落的同时月差也够也有所收窄，这反映价格的下跌并非完全是宏观面和资金面主导，基本面也出现了边际转弱的迹象。

我们认为主要是以下几方面因素驱动：一是G7价格上限的制裁细节迟迟没有公布，且俄罗斯原油产量与出口量尚未出现明显下滑；二、国内感染人数激增压制了汽油、航煤为主的出行需求，同时对中国原油买兴产生打压，从当前的价差结构来看，迪拜与内盘原油的结构性转弱更加明显。

但往前看，我们认为在欧盟制裁进入倒计时、欧佩克坚持减产保价的背景下，短中期基本面大幅转松的概率不高，价格或维持剧烈震荡格局，下游燃料油市场将持续受到扰动。

就燃料油自身基本面而言，目前还没有很突出的驱动或矛盾，但近期高低硫燃油强弱格局确实出现了边际上的转变。

具体而言，在裂解价差降至历史低位区间后，高硫燃料油作为炼化原料与船舶燃料的经济性提升，进而吸引了来自炼厂和（脱硫塔）船舶的增量需求。

其中，我国11月份对高硫燃料油进口量显著增加，参考船期数据到港量预计达到100万吨，环比10月份上涨50万吨。

不过，由于这些需求端的支撑驱动是来源于高硫燃料油的“低价格”，因此可能还不足以推动市场反转。而截止当前，高硫燃料油依然面临来自供应端的压力。

其中，俄罗斯燃料油发货量还未出现大幅下滑的迹象。根据船期数据，俄罗斯11月发货量目前估计在489万吨，环比10月减少47万吨。11月份还未结束，未来10天该数字可能会进一步上修。

此外，秋检结束后全球炼厂开工负荷或继续增加，对燃料油产量存在提振效应。往前看，除了需求端的增量外，高硫油市场潜在的上行驱动可能来自于俄罗斯供应的下滑。

尤其在明年一季度，随着欧盟对俄成品油禁运生效，如果俄罗斯炼厂开工受到制裁影响而显著下滑，则将从源头显著收紧燃料油供应，高硫燃料油过剩矛盾或得到进一步缓解。

低硫燃料油方面，近期基本面呈现出边际转松的态势。随着秋检期逐步结束，炼厂低硫油供应呈现增长态势。而在天然气价格从高位大幅回落后，低硫燃料油的利好因素明显减弱。

一方面，欧洲等地炼厂加氢脱硫成本随之下降，产能释放将更为顺畅。另一方面，天然气对低硫燃料油溢价收窄后，发电厂的替代需求也不及预期，日本等地在冬季前并没有显著增加采购的迹象。

往前看，柴油与低硫燃料油供应还有进一步增长的空间，潜在增量或来源于我国成品油出口的增加以及中东产能的提升（沙特Jazan、科威特Al-Zour）。

因此我们认为到年底低硫油价差结构（月差、裂解价差）不会有太强的上行驱动。但考虑到低硫燃料油整体库存水平不高，且海外柴油市场表现偏强，我们认为低硫油市场结构仍存在一定支撑。

策略：FU单边价格中性偏多、LU中性；前期LU-FU空头头寸可继续持有。

风险：原油价格大幅下跌；全球炼厂开工超预期；低硫燃料油国产量不及预期；FU仓单量大幅增加；汽柴油市场大幅走强；冬季电厂端低硫燃料油需求超预期；俄罗斯燃油出口超预期；科威特Al-Zour炼厂产能投放进度不及预期。